岁末之际，展望来年，有人预言：“中国经济正处黎明前最黑暗的时刻”，似暗合“人到半山路更陡”之意；也有人悲观地预计：“2019年怕是未来十年最好的一年”，对未来国际国内局势的困难设想得更多。

沪深A股便在这两种极端预言的拉扯下，走出了一段欲上还下、欲言又止的波折筑底行情。

尽管证券研究机构的年度策略展望从来都有“打脸啪啪啪”的行业惯例，但值此犹疑难决的市场走势中，梳理机构投资者的宏观分析思路、透析政策决策意图、理清市场有利与不利因素，这或许也是一个寻找未来一年真正投资机会的理性方法。

市场已处于底部区域

证券投资大家各有各的学派，有的是哲学家，如索罗斯；有的是隐者，如巴菲特；还有的是正宗学者派头，如格雷厄姆。但在当今A股，各种路数的分析师显然已被逼到绝路，不约而同地走上了玄学之路。

记者多方搜集各家策略，广泛采访多位基金经理，不绝于耳的都是“否极泰来”，“负阴抱阳”，“龙战于野”，“物极必反”……最通俗的，也是“黎明之前最黑暗的时刻”。

的确，经历了历史上排名前五的单边熊市，权益类投资经历了全军覆没的惨痛一年，A股市场的投资者只能以这种中国传统文化中最不可言说、又最战无不胜的易经玄学，来给自己以走下去的力量，来鼓舞多方最后的士气。

于奇绝之处探寻希望之径，这样的逻辑有没有道理？

别说，还真有。

从统计规律上讲，希望正在出现。

高盛在其年度投资策略中提出：2018年，中国股市从高位下跌了29%，为历史第五差记录，同时估值在10倍市盈率左右。处于低谷的估值水平充满了吸引力。

人们通常用“牵绳的小狗”来形容估值对股指的作用：被主人牵绳蹓跶的小狗，总是会一路围着主人上上下下的转悠，而主人正代表着股票的真正价值。如今“小狗”已经跑到了最偏离“主人”的低位区域，未来向上回归的可能性正在加大。

从现实政策的角度看，希望也正在失望中诞生。

长城证券梳理了当前一系列宏观政策的走向，发现“2019年宏观政策对稳增长的作用将更为凸显。”例如，货币政策短期将保持稳健偏宽松，政策当局将致力于疏通信贷投放；实施结构性减税与重启基建投资，财政赤字率可能进一步上升，地方政府债务融资将更偏向规范化发债；金融监管将转向防范系统性风险。房地产投资增速将下行，但为配合稳增长，不排除一线城市房地产政策调整的可能。

其中所涉的五大方面：货币、财政、金融监管、房地产，其政策走向均与2018年反差明显。这也意味着，2019年，股市所面临的政策环境，将比2018年宽松得多，友好得多。

因此，海通证券可以在其年度报告中大胆地预言：A股处在第五轮牛熊周期末期。因为，对比过去熊市指数跌幅、个股跌幅百分比、下跌持续时间、成交量萎缩幅度看，这次已经进入熊市末期。PE和PB、情绪指标、大类资产比价角度度量，市场估值处于历史底部区域。分析师荀玉根认为，估值已见底，战略上乐观，全球各国股市横向比较，A股吸引力更大，中国发展股权融资支持产业升级，居民资产配置将偏向股市。

连高盛这样的“老外”，也乐观表示，看好2019年中国A股的表现，预计2019年底MSCI中国指数将在目前基础上涨11%，沪深300指数将同比上涨14%，达到3700点，并为中国A股和MSCI中国给出了增持的意见。他们预计，配置中国股市资本的增量可观，2019年北上资本将达到650亿美元，远高于近两年的300亿和400亿美元水平；而家庭资本增量会带来约8000亿元人民币投资股市；此外，房地产市场放缓，资金将流出并将配置股市。

这么乐观的预测，连国内分析师都不太敢讲——海外资金比历史最高的2018年还多50%，不投美股来投A股；国内居民增量资本哗啦啦流进来，不投楼市来投股市……这是什么样的牛市景观！

当然，他们所预言的14%股指涨幅，距离A股投资者动辄以“倍”计的牛市定义还是太遥远了一些，记者忍不住要提醒看到这些报告的投资者：冷静，先冷静。

筑底过程或反复而折磨

在相信股市的希望已经出现的同时，投资者还应该明白：筑底的过程同样不可能一蹴而就。那些狠心的分析师用了一个可怕的“磨”字来形容他们心目中对于A股底部的形状预测——这将是一个“磨底”的过程。

磨，意味着会反复，会搓过来揉过去，会上上下下，会让人亏损，让人痛苦，让人损失……总之，就是不让投资者痛快了。

为什么会这样？

核心原因在于上市公司盈利状况并不好，而且短期内还有可能恶化。

长城证券的策略分析团队就认为，企业盈利构成决定2019年股市走势的核心要素。预计2019年营业收入增速或继续下滑。历史经验显示企业盈利周期的底部盈利增速都是负数，当前盈利还未达到底部出清的时刻。但当地产链条拐点出现时，企业盈利下滑最快的时刻也将到来，也即是盈利拐点到来的时刻。盈利拐点有望在2019年下半年出现。

长城证券的这一观点在当前市场上几乎成为一种一致性判断，记者采访多家机构，最为乐观的盈利见底时间点也是在2019年的三季度。

例如广发证券首席策略分析师戴康就将2019年的市场形势比喻为“冰与火之歌”，其中的“冰”即是指2019年企业盈利增速下滑趋势较为确定，市场走势取决于政策对冲力度（火）与盈利下滑速度（冰）的相对力量，从而演绎出一场"冰与火之歌"的震荡格局。

国泰君安证券的中小盘研究团队也认为，进入2018年以来，内忧外困各种因素影响下，宏观经济面临下行压力。2018年第三季度GDP增速已明显下滑。上市公司业绩来看，形势也不容乐观，2018年第三季度，创业板、中小板业绩回落明显，主板稍下滑，未来一段时间预计仍将承压。

长城证券分析师汪毅画出了一个预想中的2019年市场走势：预计全年A股走势有望呈现“N”型走势，2018年底到2019年一季度或有春季躁动行情；随后市场大概率震荡波动；稳增长政策2019年下半年或见效，信用扩张或是重要信号，下半年市场机会大于上半年。

2019年沪深A股究竟会如何演绎，若果真如“N”，那可真是一个“磨人的小妖精”。

市场机会或出现在成长股

每到年末，记者通常会参加机构投资者组织的各种年度策略报告会，分析师们总是被迫画出对来年市场走势的预测图形，而未来一年的实际走势，又往往成了“打脸集中营”，以无情的翻脸不认人，嘲弄这些手握重金、信息灵通的专业投资者的智商。

多年来，记者能够记得的唯一一次应验，便是某大券商首席策略分析师对未来股指“孔雀东南飞”的预言，而后来，市场果然以惨不忍闻的下跌予以了应验。可悲的是，虽然他的预言准确得可怕，但市场上骂他的人仍然不少——当了乌鸦嘴，还怕没人拿扫帚打你！

对于2019年股市，除了那个暗藏玄机、埋伏陷阱的“N”字形走势，机构投资者们还画出了一份“藏宝图”——那便是对于市场机会的判断。

成长股，几乎所有手持重金的机构投资者的指针都标出了这个方向。

国泰君安中小盘研究团队说，基于宏观经济周期下滑、外部经贸不利、科技兴国迫在眉睫的整体宏观内外环境判断，基于股权质押风险的缓释、并购重组监管的再放松、回购制度的优化等政策积极因素，叠加估值的相对低位和交易结构的边际优化可能，我们认为中小型细分龙头2019年或将迎来布局机会，弱周期、成长细分龙头是优选领域。

他们提出的投资主题也十分地别出心裁：电子烟、宠物经济、智能音箱、抗周期必选消费主题。

市场上的老牌旗帜性人物，中泰证券的李迅雷则提出，2019年在一个全球经济下行、信用收缩的大环境下，投资者的风险偏好都在下降，水往低处流，收益预期在下降，资金会更多流向低风险、低回报的投资领域，进入到一个低增长低收益的时代，投资者会给确定性机会更高的溢价。“对于受市场规范和制度约束影响不大的优质企业，则有望估值提升。如行业龙头、靠品牌获得高收益的企业，或者拥有核心技术和知识产业的企业都存在估值提升的空间。”

无论如何，进入2019年，投资者首先都应该学会把姿态放低，把收益预期放低。

“10%就很不错了！”一位业绩连续两年跻身行业前列的基金经理告诉记者，“这是一个去散户化的时代，去散户化意味着什么？就是高收益、普惠化的牛市已不复存在，只有机构投资者才有可能把握市场上的阶段性、结构性投资机会。”

所以，投资者谨记：苍蝇也是肉。

编辑 赵偲容